下游需求未完全恢復，但大型企業(yè)市占率可能提升。1-2月國內生產紙品共1157萬噸，同比下滑2.4%，如果考慮到去年因為雪災等低基數(shù)原因，生產實際下滑程度更大，我們認為產量下滑主要源自下游需求萎縮，導致企業(yè)普遍開工不足，但據我們調研得知大型紙企銷量均較去年四季度有20-40%的環(huán)比上升，因此我們預計經歷此次存貨調整后，大型企業(yè)的市場份額可能有所提升。
漿價走低導致企業(yè)3月報價下滑，行業(yè)2月大部分企業(yè)仍繼續(xù)虧損。我們在2月報告中提到漿價的下跌可能導致企業(yè)紙品提價難以為繼，實踐證明漿價的下滑的確是紙價的先行指標。漿價下挫導致紙品提價困難也使得大部分企業(yè)仍處于虧損的邊緣，據我們的調研情況來看，行業(yè)總體2月份盈利情況好于1月，但大部分企業(yè)一季度產能利用率不高，相對高價原料成本仍影響其盈利走出困境。
木漿和廢紙價格企穩(wěn)有利企業(yè)盈利能力反彈。3月份針葉漿、闊葉漿和化機漿報價分別為4000元，3300元和3350元，環(huán)比下滑100-150元/噸，美廢8#最新報價在124美元，11#在114美元，較2月下滑1.6%和10.9%，木漿和廢紙價格的持續(xù)下滑主要來自歐美、日本地區(qū)需求量的大幅減少，但值得注意的是，最近兩周木漿和廢紙價格隨著國際能源價格的企穩(wěn)而回歸穩(wěn)定，未來有望帶動造紙企業(yè)盈利恢復正常。
造紙行業(yè)相對估值和大市相比具有50%折價時有較大的安全邊際。目前行業(yè)PB估值1.47倍。相對滬深300有41%的折價，從PE的角度來看，目前行業(yè)市盈率為16.7（如果考慮年末庫存減值準備計提的因素，實際PE水平將更高），均從底部有了較大幅度的反彈。
我們繼續(xù)推薦大型造紙企業(yè)和需求較為穩(wěn)定的紙種生產企業(yè)。我們看好大型企業(yè)主要緣于這類企業(yè)可能受惠于國家輕工振興規(guī)劃支持，并且在行業(yè)盈利轉暖過程中有望憑借其自身規(guī)模優(yōu)勢率先走出盈利谷底，如晨鳴紙業(yè)、玖龍紙業(yè)；此外，我們也繼續(xù)推薦產品需求較為穩(wěn)定的恒豐紙業(yè)、博匯紙業(yè)和勁嘉股份。但基于行業(yè)恢復盈利是一個過程，且一季報不達預期的可能較大，我們目前仍維持整體行業(yè)中性評級。
